*ST恒立与京翰教育资产重组案终止，真相是……

　　多知网11月29日消息，日前，*ST恒立发布公告称，将终止公司2015年非公开发行A股股票事项，终止与京翰教育重组。这场历时一年多的重组案例，最终以“终止”结束。

　　从公告内容来看，*ST恒立终止2015年非公开发行A股股票原因主要有三个：

　　1、自非公开发行股票方案披露以来，国内资本市场环境和监管政策发生较大变化，导致非公开发行定价出现重大困难；

　　2、在*ST恒立于 2015 年 10 月 8 日签署的《附条件生效的股份认购协议》中，提到的“资产管理计划”因无法满足中国证监会对“资产管理计划” 登记备案及穿透核查的明确要求，导致非公开发行事宜面临重大审核风险。

　　3、京翰教育出具的审计、评估报告均已超过有效期限。

　　终止重组背后：监管政策收紧

　　从京翰终止重组的三个原因来看，第一个原因中提到“国内资本市场环境和监管政策发生较大变化”。无疑，“监管政策发生较大变化”即是指9月9日出台的重组新规。

　　2016年6月17日，证监会宣布就修订《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见。9月9日，重组新规正式发布。这被业界称为“史上最严重组管理办法”，牵动着所有正在谋求与上市公司重组的公司的心。

　　早在2014年，证监会修订并购重组制度，明确对借壳上市的审核等同IPO标准。

　　因此，为了避免等同于IPO标准，在很多“类借壳”的重组中，上市公司、重组方及中介机构往往想尽办法，使交易不构成借壳上市。

　　在重组新规出台前，构成借壳上市需要同时满足两项条件：第一，上市公司的控制权发生变更；第二，上市公司购买资产总额占上市公司前一年度资产总额的比例达100%以上。只要规避其中之一，就不构成借壳。

　　参看教育行业的多起并购重组案例，除了华图教育与*ST新都的重组构成借壳上市，其他交易在公告中均表示不构成借壳。

　　然而，重组新规修改了原来的借壳认定标准。

　　具体来说，重组新规拟定的5+2认定标准中，用资产总额、营业收入、净利润、资产净额、新增发股份五个维度，替换此前易被规避的资产总额单一指标，只要任一项超过100%红线，就认定符合交易规模要件；而“2”则指可能导致上市公司主营业务发生根本变化的，同样会踩到借壳上市红线。

　　而对比京翰与*ST恒立的重组案可以发现，以2015年上半年为例，*ST恒立营收2681.62万元，归属于母公司净亏损1526.22万元。而京翰营收为4.166亿元，净利润为2.771亿元。单就营收和净利润这两个数字看，京翰大幅超过*ST恒立，多个方面均超过了100%红线。

　　有业内人士指出，“类借壳”类重组要想在新规之下规避借壳，只有守住“控制权不变”这一条。

　　在去年的交易预案中，*ST恒立公告显示，公司的​控制权未发生变化。不过，重组新规对“实际控制权”的监管审核也在明显升级，不再重点局限于借壳方所持的“股本比例”，而是同时从“董事会构成”、“管理层控制”两个层面进行完善。也就是说，在重组新规面前，监管趋势是“重实质”，监管核心并非形式上是否构成借壳，而是是否构成“实质借壳”。

　　因此，在重组新规下，“类借壳上市”的难度空前增加，*ST恒立终止与京翰重组也在意料之中。

　　参看并购重组的大环境，据据同花顺统计显示，从从6月17日征求意见稿出台，到9月9日重组新规正式发布，近3个月的时间里，有61家公司并购重组失败——被否16家，主动放弃的有45家。

　　这其中，就有两家与教育公司重组的上市公司：6月24日，松发股份宣布，终止与精锐教育重大资产重组；7月14日，保龄宝宣布，终止与新通国际教育集团重大资产重组。

　　虽然从公告内容来看，终止重组与管理办法修订并无直接关系，但业内人士猜测，这背后与证监会收紧并购重组交易不无关联。

　　控制权转移时间加长，3年锁定期变数大

　　证监会9月9日下发的《重组办法》中，还有一个关键变化：上市公司原控股股东与新进入控股股东的股份都要求锁定36个月，其他新进入股东的锁定期从目前12个月延长到24个月。

　　这意味着，《重组办法》对于重组案的控制权不变进行了一系列限制措施。

　　双方控股股东股份锁定三年，未来的不确定性增加，无形中让各方更加谨慎交易。对于收购方来说，对三年后的股价会更加关注，因此对业绩承诺可能有更高的要求；对于被收购方来说，意味着获得控制权的时间变长，即由双主业转向教育单一主业的时间变长，风险增加。

　　如果没有明确的判断结论或者存在很大的不确定性，从保守的角度考虑，只能取消交易。

　　京翰或将独立IPO？

　　前不久，民办教育促进法修正案三审通过，为非学历教育机构独立IPO扫清了法律障碍。虽然仍要关注相关配套政策及实施细则，但无论如何，IPO折扇大门正在渐渐打开。

　　因此，如果京翰继续选择登陆A股，两条路径摆在面前：一是关注独立IPO的路径，二是继续寻求与上市公司重组，或者被上市公司注资。

　　从现在京翰的一系列动作来看，不仅引入学习宝联合创始人为CEO，并且还在探索与学习宝在资本上的合作机会，在在线教育方面砸下重金。无论出售或者独立IPO，都能为京翰的估值添上一笔。（多知网 初骊禹）

　　☞《培训行业这一年2016》将于12月底正式发售。