启德重组上市再次终止，黄娴：资本市场不再是关注重点

　　文|尚昌华

　　9月26日，神州数码集团股份有限公司（以下简称“神州数码”）发布公告称，公司收购广东启行教育科技有限公司(以下简称“启行教育”，即启德母公司)的重组方案未获证监会通过。

　　未通过原因，证监会披露并购重组委员会2018年第45次会议公告称， “标的资产的持续盈利能力和合规性披露不够充分，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条有关规定”

　　至此，本次启德教育与神州数码的资产重组宣告终止。

　　而面对证监会“持续性盈利能力”的质疑，启德教育董事会在9月26日给员工的内部邮件中写道，重组未获通过并不说明公司存在什么硬伤，而是由于目前重组上市的大环境和条件还不成熟。

　　与神州数码的资产重组之路，启德教育走得十分波折，经历两次深交所的问询，并购方案也做出过重大调整，而最终的结果却让CEO黄娴感到“分外遗憾“。面对挫折，启德在内部邮件中，又透露出了怎样的应对措施？

　　启德的下一步，路将走向何方？

　　面对重组的再一次失败，为了提振士气、稳定军心，在内部邮件中启德决定：

　　1、原价回购员工的持股，退回员工购买股份的投资款。两个员工持股平台共1.1亿款项将全部退回。

　　2、全体股东拟拿出4%的股份作为股权激励，分三年发放，详细分配方案和考核条件将在年底前公布。

　　3、明年将推出更具激励性的薪酬改革方案。

　　同时，启德承诺还将完善人才培养计划，启动员工关怀计划。

　　在发展方向上，内部邮件提出，首先，启德发展的整体战略不变，启德留学、启德考培、启德学游、启德学府、启德国际课程五大事业部将相互协作，利用体系化的产品建设为客户提供国际教育的整体解决方案。

　　其次，资本市场不再是启德的关注重点，启德将聚焦国际教育领域，做深耕和相关拓展，加大独立办学、合作办学、国际课程、素质教育、营地教育和短期学游业务的投入，让启德的业务结构更加合理，与转型国际教育机构的目标保持一致。

　　再次，把工作的重点聚焦在客户需求和体验上。邮件中提及：“今年第二季度开始，我们把运营管理的重点落在客户需求满足和体验优化上，无论是客户投诉400专线的设立与响应管理，客户服务平台SAMI系统的上线，还是文书纠错系统与质量管理体系的完善，都是落实这个管理重点的体现。最近我们已经开始启动客户触点管理体系建设，以客户动线来进行内部运营管理优化，这是我们要坚持下去的工作。”

　　另外，更加重视信息技术和大数据的应用。邮件中说道：“这些年启德一直在打造自己的内部数据系统和管理平台，同时也在做各种技术在客户服务和交互体验上的应用尝试，下一步我们要加快这个脚步，包括在运营各环节的应用，增加人力和资金投入，使启德建立自己的技术优势。”邮件中还提到，未来启德还会与神州数码在大数据、云技术及智慧校园方面继续开展合作。

　　从一波三折到最终失败，原因究竟何在？

　　从证监会回复的来看，“持续盈利能力”以及“合规性”或成为此次交易被否决的原因。纵观整个重组过程，在这之前，为满足这两项条件，启行教育做过很多努力。

　　启行与神州数码的资产重组，始于去年9月份。10月29日，神州数码正式发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式购买启行教育股权并募集配套资金。12月12日晚间，神州数码披露了重组方案：拟作价46.5亿元，收购启行教育100%股权；同时募集配套资金额不超过9.66亿元。

　　根据启行教育作出的业绩承诺，2017年及2018年承诺净利合计为5.2亿元，2017年至2019年承诺净利合计为9亿元。

　　但是启行教育的财务情况与业绩承诺存在一定的差距。2016年，启行教育的营业收入为10亿元，净利润为1.44亿元；2017年营收为11.27亿元，盈利1.80亿元，今年前5个月营收4.11亿元，净利润为2768.78万元。

　　很快，深交所就抛出第一次问询函，问询函涉及到20个方面的70余个问题。其中包括创始人放弃控制权问题、启行旗下8家民非单位是否有相应办学资质、注册登记等涉及合规的问题。其中，三年9亿元的利润对赌成为此次问询最受关注的核心点之一。因为根据公告，启行教育只给了测算的营收和净利润增速，但并没有披露具体会如何完成高额对赌业绩。

　　对此，神州数码延期做出了回复。回复中，神州数码认为，启行教育盈利能力较强，预测期三年内，启行教育的营业收入复合增长率为 18.40%。启行教育财务状况稳定，具备良好的持续盈利基础。

　　另一方面，为了进一步满足合规要求，启行教育调整了本次交易的股权比例。

　　今年6月1日，神州数码发布了并购的修订报告书，其中将46.5亿元收购启行教育100%股权，调整成拟约36.95亿元收购启行教育79.45%股权。同时，启行教育股东之一纳合诚投资不再作为本次交易的交易对方及业绩承诺方。

　　根据神州数码解释，这一重大调整的原因是由于本次交易的原交易对方纳合诚投资的部分合伙人的出资份额存在冻结的情况。

　　然而，启行关于业绩的解释未能打消证监会的质疑。于是在7月12日，证监会要求神州数码对启行教育报告期内的实际情况进行专项核查，核查牵涉到境外留学咨询服务收入真实性、重点城市营业网点的境内留学咨询服务收入和学员真实性、重点城市营业网点的成本费用的完整性、教职人员及教职人员薪酬水平的真实完整性等相关问题。

　　随后，9月18日神州数码公布了核查结论表示：启行教育报告期内相关情况是真实与完整的。

　　那启行教育和神州数码签下的业绩对赌到底是个什么水平呢？

　　有观点认为按照业绩承诺，启行业绩增速与历史业绩利润增速存在着差距，要想完成业绩承诺，启行教育2018和2019分别净利润要达到3.4亿和3.8亿，业绩年均增速需要达到45%，对于一个非高成长的教育行业和非初创期的公司来说，难度可想而知。

　　但专业机构“并购汪”在分析文章中指出，启行教育业绩承诺对应的利润口径和会计准则规定的净利润口径是有差异的，去除统计口径不一致带来的干扰，神州数码和启行教育签订的业绩承诺条款并不激进。

　　在合规性方面，启行教育旗下包含8家民办非企业单位，于去年11月份才刚刚启动改制，处在登记成为营利性民办学校过程中。为了减小对重组的影响，交易作价中并不包含这几家机构的价格，在此次交易中属于“赠送”的资产。但在目前关于营利性教育机构的监管法规及各地的配套办法尚未完全明确的情形下，这种处理方式是否被认可，还并未可知。

　　纵观启德的整个谋求上市的路程，堪称波折。

　　2015年7月，启德计划于2015年第四季度在港上市，募资3亿美元。一个月后，启德将募集资金额提升至5亿美元。2016年5月，CVC宣布退出启德，启德终止了赴港上市计划。

　　随后，2016年6月30日，四通股份拟45亿元收购启德，但经过漫长的重组和监管问询之后，重组终止于2017年2月。

　　作为《民促法》落地后教培行业首例A股重组并购案，启德的抱憾而归令人遗憾，但是正如启德董事会邮件中所提到的，经历了波折的收购案洗礼，启德“规范了工作内容和流程，IT系统建设与财务管理也更加完善”，并且“更清晰地梳理了未来的发展思路”。或许，在失之东隅之后，启德能够“收之桑榆”。（多知网 尚昌华）